调味品领域估值溢价明显

2019-08-06 11:13:02来源: 东方证券

  调味品板块和龙头公司相较于食品饮料其他细分子领域估值溢价明显,这是因为其作为一种生活必需品,味觉记忆产生的强消费黏性成为调味品行业持续发展的基石,而且中西方饮食差异又使国内行业壁垒高筑。同时,生产资料决定的区域优势,以及龙头企业的规模优势等使得新加入者对现有竞争格局影响较小,利于优质龙头成长。

  首先,受制于中西饮食文化差异,国外调味品在国内市场发展相对较难。这是因为中式餐饮注重调味,制作复杂,对调味品要求较高;相比之下,西式餐饮更注意食物营养保留,烹饪方式简单,与之配套的调味品也不太适合国内烹饪习惯。例如,橄榄油等一直被誉为相对健康的食用油,却难以在国内市场形成较大规模销售,就是因为不太适合国内重油热炒的习惯。日本酱油比较适合点蘸,知名企业龟甲万在国内有投资设厂,但销售规模也不大。

  其次,单纯考虑国内发展环境来看,调味品行业新加入者对现有竞争格局影响较小。一方面,龙头企业拥有技术或区域优势。例如乌江涪陵榨菜地处青菜头种植地之一重庆。而大多调味品生产工艺复杂,特别是酱油、食醋等领域,例如酱油等全国已经形成广式酱油为主体的消费格局,口味更加浓厚,典型代表就是海天、厨邦、李锦记等品牌。这类产品往往需要在南方地方采取天然露晒等方式发酵,而且工业化生产对制曲霉等因素都有较高控制要求,这些积累已经形成原有公司的技术优势。另一方面,龙头企业已经形成一定的规模优势和先发优势。海天等品牌坚持走大众亲民路线,通过日积月累建立的低成本优势和渠道高周转、低价差模式,可以在市场上提供最具性价比的产品,以此在自身价格带范围内阻击竞争对手。

  由于产品之间往往差异度相对较大,自建品类耗费较多,因此,调味品企业大多倾向于通过并购等方式拓展品类。例如,海天并购丹江醋厂,涪陵榨菜并购惠通泡菜等。

  与食品饮料其他子行业相比,综合考虑行业未来发展空间、行业壁垒与格局以及板块经营水平等多个角度,调味品行业综合经营水平位居食品饮料子板块前列。同时,调味品板块估值在几个子领域里面处于较高的水平,而且龙头公司溢价明显。

  近年来,调味品行业产量、价格均有增长,由于是刚需消费,受经济波动影响小,持续性强。同时,行业集中度比白酒、乳制品等子领域更低一点。这对于龙头公司而言,未来可持续开拓空间相对更大。空间大+壁垒高+确定性强,这就导致了调味品行业的估值水平一直都比较高。


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